中金：维持中粮家佳康跑赢行业评级 目标价升33.3%至4港元

中金发布研究报告称，中金中粮维持（01610）“跑赢行业”评级，维持当前股价对应2022/23年11/4倍市盈率，家佳级目基于猪价反转预期上调2022年归母净利润2.2%至10.2亿元，康跑引入2023年预测28.3亿元，赢行业评考虑生猪养殖行业景气度提升，升至且估值具有一定安全边际，港元目标价升33.3%至4港元，中金中粮对应2022/23年13.2/4.8倍市盈率，维持19.8%向上空间。家佳级目

中金主要观点如下：

2021年业绩符合市场预期

中粮家佳康公布2021年业绩：2021年收入同比-30.1%至132.3亿元，康跑归母净利同比-111.5%至-4.6亿元。赢行业评1）公司生猪养殖板块收入同比+5.6%至67亿元，升至其中生猪出栏量同比+68%至343.7万头，港元商品猪均价同比-43.5%至18.3元/千克；2）生鲜猪肉板块收入同比-0.7%至36.8亿元，中金中粮销量同比+52.3%至16.6万吨。其中，品牌肉贡献收入占生鲜猪肉比例同比-4.3ppt至34.6%；3）肉制品板块收入同比+13.5%至7.9亿元；4）肉类进口板块收入同比-58%至38.9亿元。

猪价反转预期提升，年中或见拐点：

基于全国生猪供过于求格局，当前猪价持续处于养殖盈亏平衡线以下，养殖户面临经营亏损、现金流收紧的情况。据农业农村部数据，当前自繁自养头均盈利-547.2元/头、外购仔猪头均盈利-258.1元/头，行业已进入全面亏损区间。考虑养殖户现金流恶化将同步压缩产能，全国能繁母猪存栏已处于明确下滑区间，该行认为将推动生猪供给有望最早于2Q22见顶回落，猪价进而将在此之后进入反转向上区间。整体看，该行判断2022年生猪均价仍有约30%的同比下滑空间；从节奏看，1H22猪价保持低迷，2H22猪价或将逐步走强，养殖企业经营情况届时有望逐步改善。

公司出栏量稳步增加，成本控制能力较强：

出栏量方面，公司仍保持稳步增长的态势。该行依据全年公司20亿元资本开支的假设测算，预计2022年公司有较大概率实现出栏量400~440万头的指引，当前该行预计全年出栏量同比+22.2%至420万头。

成本层面，公司在硬件设施上具有一定优势，且基于非洲猪瘟疫情防控常态化，公司生产秩序逐步恢复，其能繁母猪结构、生猪死淘率也已处于合理水平，该行预计2022年公司完全成本有望保持在16元/千克的水平，但后续需关注俄乌局势对饲料原料成本带来的潜在上行压力。

风险提示：猪价低于预期；出栏量低于预期；疫情风险；成本上涨压力。

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